日常消费品销售增幅同比回落，消费支出倾向必需品。虽然前7月社会消费品零售总额增速在扣除物价指数后同比仍然保持增长，但是限额以上批零企业销售实际增速同比已有放缓迹象，如果扣除与日常性支出相关性较小的石油制品和汽车类商品后，销售增幅同比下降则更为明显。根据我们的分析，食品、粮食等必需品无论从销售还是支出来看占比较前期都有明显提高，居民消费支出凸显结构性变化。

    主业维持高增长，细分行业有所分化。08年上半年天相系统56家商业类上市公司合计实现营业收入1343.43亿元，同比增长23.80%；实现归属母公司净利润43.31亿元，同比增长36.66%。如果不考虑所得税优惠影响，则归属母公司净利润同比增长23.84%，与收入增速基本持平；扣除投资收益和公允价值变动损益以后的营业利润同比增长32.65%。分业态来看，百货业态呈现的特点是实际利润增幅与销售基本同步，毛利率同比略有下滑，管理效率明显提高；超市业态上半年实现销售利润高增长，毛利率受益通胀有明显提高，人力成本上升压力较大。

    四季度投资关注点。1)密切关注居民尤其是城镇居民可支配收入变动情况和四季度物价指数；2)关注销售倾向必需消费品的商业公司；3)百货业态方面，我们担心上游供应商为了加速资金回流更多的采用打折促销手段，这会降低百货公司毛利率水平，管理能力出众、财务成本压力较小的公司安全边际更高。4)我们仍然看好区域性超市公司的规模优势，认为现阶段消费倾向对其更加有利，人力成本在08年会有高增长，但09年增幅会放缓。

    投资机会。建议关注管理能力不断提升的王府井，财务状况良好的广州友谊，有望转型超市的新华百货，超市我们仍然看好武汉中百，我们维持对上述公司的"增持"评级不变；看好苏宁电器的长期投资价值，维持"买入"评级。